Alan Muschott : « La normalisation du marché devrait s’accompagner d’une hausse des émissions d’obligations convertibles »

Décideurs. Au cours du premier trimestre, les obligations convertibles ont souffert de la correction des marchés actions et de la hausse du risque crédit. Ces difficultés sont-elles amenées à se poursuivre ?

Alan Muschott. Le marché international des obligations convertibles offre de nombreuses opportunités solides, et nous privilégions l’investissement sur le long terme. Les perspectives de rentabilité des entreprises semblent stables et nous restons positifs quant à la performance des obligations convertibles dans plusieurs secteurs.

L’actualité se focalise sur les aspects négatifs liés à l’incertitude des marchés du début d’année.

Cependant, nous avons vu cette volatilité comme une opportunité pour les investisseurs privilégiant une gestion active, disposant d’une équipe de recherche de qualité et suffisamment patients pour laisser les marchés se rééquilibrer. Nous avons profité de cette période pour revoir nos principales positions avec l’appui de notre équipe de recherche fondamentale afin d’identifier de nouvelles opportunités. Au cours de la deuxième moitié de l’année 2016, nous devrions voir un large spectre de produits convertibles disponibles. Nous anticipons une normalisation qui devrait s’accompagner d’une hausse des émissions d’obligations convertibles. Malgré la baisse de celles-ci, les entreprises semblent être plus enclines à émettre des obligations convertibles en tant que moyen alternatif de financement. Lorsque les taux d’intérêt américains augmentent ou tendent à augmenter pour les bonnes raisons – une économie plus saine et une amélioration des bénéfices et profits des entreprises – les fondamentaux solides des entreprises conduisent, selon nous, à soutenir les marchés actions. En retour, ils peuvent soutenir le marchés des obligations convertibles grâce à l’option de conversion en action.

Décideurs. Pour quelles raisons un investisseur se positionnerait aujourd’hui sur le marché des obligations convertibles ?

A. M. Quatre raisons principales soutiennent cette classe d’actifs.

D’une part, une exposition aux actions avec une faible volatilité. Historiquement, les obligations convertibles tendent à fournir des rendements similaires aux actions avec des niveaux de volatilité plus faibles.

D’autre part, elle offre un revenu courant. Les obligations convertibles génèrent un rendement attirant  compris entre celui offert par les actions et les obligations.

Elle dispose en outre d’un potentiel supplémentaire de diversification. Les obligations convertibles ont une corrélation imparfaite avec les marchés actions et une faible corrélation avec les obligations high yield et investment grade.

Enfin, les obligations convertibles représentent une classe d’actifs robuste. Le marché international des obligations convertibles peut être considéré comme une classe d’actifs à part entière au vu de sa taille, de sa composition variée d’émetteurs et d’un couple rendement/risque unique.   

Décideurs. LVMH, Safran, Veolia Environnement ou encore Suzuki au Japon ont réalisé des émissions d’obligations convertibles de grande envergure. Ces opérations représentent-elles des opportunités d’investissement intéressantes ?

A. M. Historiquement, les nouvelles émissions ont toujours joué un rôle important dans notre processus de construction de portefeuille, car elles présentent les caractéristiques « équilibrées » que nous privilégions dans notre stratégie. Nos analystes de recherche actions et crédit rencontrent les directions des entreprises, construisent des modèles de valorisation et formulent une opinion sur l’émetteur, qu’il ait émis des obligations convertibles ou non. 

L’équipe de gestion suit en continuité les nouvelles émissions sur le marché, afin que lorsqu’une entreprise émet une nouvelle obligation convertible nous soyons déjà familiers avec la société, le potentiel du titre action et ses indicateurs de crédit. Nous n’investissons pas dans chaque nouvelle émission. Chaque décision est prise par rapport aux caractéristiques du titre. 

Décideurs. Les obligations émises par les banques, émissions subordonnées et très subordonnées aussi appelées « coco bond » rencontrent un grand succès. Les risques inhérents à ces produits ont-ils été bien évalués par les investisseurs ?

A. M. Il existe plusieurs types d’obligations convertibles qui présentent des caractéristiques différentes. C’est l’une des raisons pour lesquelles nous sommes convaincus qu’une gestion active et une sélection bottom-up des titres basés sur une recherche fondamentale peuvent fournir des rendements significatifs. Par exemple,  dans le cas des contingents convertibles, les risques peuvent varier – certains ont un point de déclenchement guidé par des changements significatifs sur les fondamentaux (c’est-à-dire le rachat ou changement significatif de la structure actionnariale), d’autres liés aux prix des matières premières sous-jacentes ou encore des facteurs financiers ; les cocos peuvent également présenter des caractéristiques défavorables pour les investisseurs.

A. F.